买在分歧中，卖在一致时！现在走到哪一步了？

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：教你挖掘基

民主党赢得国会两院控制权，市场把中期选举当中东降温来交易，油价连续大跌。美国IRA补贴大概率保住了，钱搬到成长端的电新、光伏。

高盛亚洲团队近期向客户发布报告称：“在从夏季高点回调近54%之后，中国国内AI相关标的正接近年初水平，看起来越来越具备反弹条件。”

近日反弹是否“昙花一现”？日前读到一篇卖方报告《权益 | 买在分歧时》，用“一致与分歧的相互转化”来拆解市场行情的演化，框架简洁却相当有解释力。本文借这套框架，记录对于当前行情的延伸思考。

先说清楚两个词。一致，指大多数人的判断和动作都朝同一个方向——比如都在卖；分歧，指开始有人反着做——比如开始试着买。行情就是在“一致”和“分歧”之间来回切换：分歧里攒着能量，一致时把能量放出来。以一轮下跌为例，可以分成四步。

第一步：一致强化。就是“大家一起跌”。价格一跌，持仓的人就想减仓；减仓触发止损、赎回，卖出的人更多；卖的人越多，价格跌得越快，原本观望的人也忍不住加入卖出。这个恶性循环，就叫负反馈。

但这一步里其实藏着机会。卖出去的人手里是现金，将来还能买回来；该卖的卖得差不多了，继续卖的空间变小，反弹时抛压反而轻；价格便宜了，也会吸引新的买盘关注。

第二步：一致转分歧。价格跌到一定程度，性价比出来了，或者出现新的催化，有资金开始试着反向买入。原来“一定会跌”的共识被打破，行情从单边下跌变成反复拉锯。

第三步：两种可能。如果试买的只是少数资金的一时冲动，买完就没了，卖方重新占上风，行情退回下跌的一致，继续跌。如果试买吸引了更多资金，或者越来越多的人认可反弹逻辑，前期卖出的人开始回补，反向力量就从局部扩大到整体，价格回升又让看空的人动摇，“一定会跌”的共识进一步瓦解——这就叫分歧扩大。

第四步：分歧转一致。买入从少数人的尝试变成主流，原来做空的人也开始转多并赚到钱，赚钱效应吸引更多资金进场，上涨本身成为新的共识。之后行情又回到第一步：买盘加速入场、变成持仓，同时也在积累获利盘，为下一轮“从一致到分歧”埋下伏笔。

（一）10月：价格走弱与杠杆收缩互相加码

10月是这轮调整最重的一个月。上证指数全月下跌6.33%、失守3600点，深证成指跌15.94%，创业板指跌23.02%、科创50跌24.13%，双双创下去年8月以来新低；创业板指这一跌幅在历史上也属罕见。

个股体感更差：全市场超4500只个股月线收阴，涨跌幅中位数约-12.6%——也就是说，10月对多数投资者而言，亏损是普遍的。

成交和杠杆的数据都指向负反馈仍在延续。10月最后一个交易日，沪深两市成交额1.69万亿元，虽较前一交易日放大约1170亿元，但仍是“缩量普跌”，全市场超4600只个股下跌。

杠杆资金同步收缩：融资余额从9月末的25405亿元降至10月29日的23567亿元，单月减少1838亿元。

（二）11月：承接明显加强，分歧从局部走向扩散

不过，负反馈其实一直在被打断。整个10月，ETF资金都在逆势买入：股票型ETF单月净流入3902.99亿元，其中宽基型3742.35亿元；从9月28日算起，股票型ETF连续22个交易日净流入、累计约5559亿元。

真正让分歧“扩散”的，是11月初那两根阳线。11月4日，市场午后直线拉升，成交额重返2万亿上方，超4600只个股上涨；领涨的正是前期跌得最狠的半导体产业链，申万半导体指数单日大涨11.41%。

11月5日，指数低开高走、连续第二个交易日成交超2万亿，光伏设备现涨停潮，贵金属、电池、AI漫剧等方向接力活跃。

还有资金结构的变化。11月初，两融余额还在缩水——连续4个交易日合计减少1131.80亿元；而11月4日市场强力反弹，两融余额也随之回升至2.30万亿元上方。

按前文框架，市场大致可能正从“一致强化”走到“分歧扩大”，并开始向“分歧转一致”试探。

（一）2022年3—4月：政策给市场托底

2022年3月16日，金融委专题会议回应了宏观经济、房地产风险、平台经济治理、中概股等市场关心的问题，同日证监会表示全力维护资本市场平稳运行。万得全A当天上涨3.77%，到3月23日累计回升7.39%。这是第一轮“一致转分歧”。

但修复没持续。进入4月，卫生事件冲击加大，之前的政策信号还不足以扭转对经济和盈利的判断，到4月26日，万得全A比3月15日还低10.43%，市场又退回了下跌的一致。

真正的转折在4月下旬。4月20日至26日，融资余额累计减少746亿元，该卖的卖得差不多了，反转动能在积累。4月27日，万得全A率先回升3.46%；4月29日，政治局会议围绕稳增长、防控和资本市场作出部署。其间的顺序是：对下跌的分歧是先出现的，政策只是把分歧的逻辑坐实了。

之后新能源重新领涨，形成持续的赚钱效应；4月27日至29日融资余额还在减少317亿元，指数同期却累计上涨6.75%——杠杆还在收缩，价格已经能涨，这是负反馈失效的关键信号。

（二）2024年2月：政策直接回应流动性压力

2024年1月底到2月初，市场被流动性问题冲击，小微盘股集中下跌。2月5日，证监会表示将引导券商延长追保时间、动态调整平仓线；2月6日，汇金公告扩大ETF增持范围，并继续加大增持力度。一个缓解卖出端压力，一个直接提供买入承接。万得全A在2月6日上涨4.40%。

指数先稳住了，局部卖压还在释放：2月7日万得微盘股指数仍跌9.24%，8日才大幅回升10.56%。这说明“一致转分歧”往往先从部分指数和品种开始，要瓦解整个下跌共识，得靠反向力量往更大范围扩散。同样的现象也出现在杠杆上：2月6日至8日，融资余额减少453亿元，万得全A却比2月5日累计上涨8.68%。

（三）从“破”到“立”，需要三个条件

一是出现能回应核心问题的反向逻辑，并真正变成买入。2013年“钱荒”时央行投放流动性，回应的是银行间资金紧张；2020年卫生事件后降准、再贷款再贴现，回应的是实体压力；2022年4月底和2024年2月，分别靠稳增长政策和市场流动性。重点不是利好有多大，而是它有没有对准大跌的核心问题。

二是卖出对价格的压制变弱。两轮行情都出现过“融资余额继续下降、价格已经回升”的组合，说明被动平仓对价格的影响已经有限；更进一步，利空出来时价格砸不动、回落时有人接，通常意味着筹码结构改善了。

三是反向交易从局部扩散，并且扛得住回调。少数品种上涨只说明有人接，还要看赚钱效应能不能铺开、其他方向能不能陆续转强。

说到底，一致和分歧是来回转化的。不追单日大涨，把仓位拆开，在回落里分批买；在新的共识真正坐实之前，留一部分仓位给反复。买在分歧中，买的不是最低点，而是分歧被业绩和资金一点点消化掉的过程。

此时此刻，投资者最关心的便是这两日反弹的持续性。最近几个月的市场调整，让不少参与者都变得很悲观也很迷茫，仿佛回到了几年前。 

无论是科技股的投资者，还是价值投资者，可能都有点焦虑。市场上的叙事变化很快。科技从无限被追捧，用“可以改变世界”去支撑多高都不为过的估值，但随着市场调整，信心也似乎快消散了。

从7月拥挤度的自然回摆，到8月末、9月的利率上行压估值，进入10月之后已经是信用与利率共振——除了老生常谈的加息叙事，云厂的融资成本也成为了估值的压力。

今天也是如此。市场上很多担忧并非没有道理。但好公司被低估，往往就是出现在负面消息不断的时候。即使把一些负面因素都考虑进去，我们仍然看到相当多很有吸引力的机会。在目前这个时点，我们比之前更加乐观一点。

研究工作的质量，与市场给予的短期反馈，经常并不一致。决定市场走势的因素非常复杂，市场的反转会在什么时候出现，很难预测。但今天我们确实已经看到非常多的公司，隐含的回报率已经足够高。在这个时点，应该以乐观但又谨慎的心态去调整投资，寻找收益和风险错配的机会。

播种和收获之间并不存在一张准确的时间表，很多投入未必能够在当年得到回报，但如果从来没有播过种子，丰收的季节到来时，也就无从收获。

也许，这一路走来，都曾犯过很多错误，交过不少学费，后来才知道这个世界没有神话，只有一些很朴素的道理：便宜的打败贵的，质量好的打败质量差的，认真的打败轻率的，耐心的打败浮躁的。

-END-